千億資本入局！一邊是租房客的煩惱，一邊是三類資本玩家大舉殺入！長(zhǎng)租市場(chǎng)四大盈利模式確立

買不起還租不起？近期最熱的話題，當(dāng)屬房租上漲。當(dāng)炒房變炒租，到底是資本作祟還是另有他因？

一邊，長(zhǎng)租公寓是大佬眼中“虧錢的生意”、新進(jìn)者業(yè)績(jī)虧損；另一邊，在政策紅利、中長(zhǎng)期收益預(yù)期之下，多路資本紛紛入局。就在昨晚，房企龍頭萬(wàn)科表示，2018年將租賃住宅業(yè)務(wù)確定為核心。

三類資本玩轉(zhuǎn)長(zhǎng)租市場(chǎng)。長(zhǎng)租公寓市場(chǎng)逐漸形成房地產(chǎn)開發(fā)商、房產(chǎn)中介、第三方公寓運(yùn)營(yíng)商為主體的三類玩家，其中，房產(chǎn)中介和第三方公寓運(yùn)營(yíng)商今年迎來(lái)資本狂歡，直接融資呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，主要融資模式為股權(quán)+ABS；房地產(chǎn)開發(fā)商由于實(shí)力雄厚，融資渠道多元，進(jìn)場(chǎng)資金更大，主要融資模式為債權(quán)+股權(quán)+ABS。

不同資本介入，目的自然也有不同。戰(zhàn)略上，房企更多的是為了盤活尾盤，同時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)型，而中介和第三方獨(dú)立運(yùn)營(yíng)商則是為了轉(zhuǎn)型升級(jí)和產(chǎn)品模式的擴(kuò)張。在房源來(lái)源方面，房企更多是用自己的尾盤、租賃用房，少部分是購(gòu)、租來(lái)的房源；第三方運(yùn)營(yíng)一部分是自購(gòu)物業(yè)，一部分是租賃物業(yè)經(jīng)過(guò)改裝升級(jí)后出租；中介則更多的是分散式租賃房源，經(jīng)過(guò)改造升級(jí)后轉(zhuǎn)租。

三類玩家入局

8月20日晚間，房企龍頭萬(wàn)科發(fā)布中期業(yè)績(jī)，2004年至今，萬(wàn)科長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)已覆蓋 30個(gè)主要城市，累計(jì)獲取房間數(shù)超過(guò) 16萬(wàn)間，累計(jì)開業(yè)超過(guò) 4萬(wàn)間，開業(yè) 6個(gè)月以上項(xiàng)目的平均出租率約 92%。萬(wàn)科方面表示，2018年將租賃住宅業(yè)務(wù)確定為核心。

萬(wàn)科是最早一批入局住房租賃市場(chǎng)的房地產(chǎn)商。近三年來(lái)，住房租賃市場(chǎng)獲得多項(xiàng)政策紅利加持，再加之中長(zhǎng)期收益預(yù)期，成為受資本追逐的“風(fēng)口”，各路資金已搶灘入局。

長(zhǎng)租公寓市場(chǎng)，逐漸形成房地產(chǎn)開發(fā)商、房產(chǎn)中介、第三方公寓運(yùn)營(yíng)商為主體的三類玩家：

首先是房地產(chǎn)開發(fā)商系，代表項(xiàng)目有：萬(wàn)科-泊寓；招商蛇口-壹棧、壹間和壹棠；龍湖地產(chǎn)-冠寓；新光控股-未來(lái)域。主要特征和模式是：一般為自持物業(yè)，持有地塊、憑借自有資源集中開發(fā)；多采用集中式運(yùn)營(yíng)，租金相對(duì)周邊有較高溢價(jià)。

其二是房地產(chǎn)中介系，代表項(xiàng)目有：世聯(lián)行-紅璞公寓；鏈家-自如。主要特征和模式是：少部分自持物業(yè)，租借或一次性獲取整棟甚至區(qū)域物業(yè)的長(zhǎng)期限使用權(quán)，兼顧集中式和分散式運(yùn)營(yíng)方式，獲取租金溢價(jià)。

其三是第三方獨(dú)立運(yùn)營(yíng)商系（含互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)系），市場(chǎng)上常見各類集中式或者分散式公寓，如蘑菇租房、魔方公寓、蛋殼公寓、青客公寓等等，均屬于此類。幾乎不自持誤物業(yè)，輕資產(chǎn)模式；從個(gè)人房東手中租下房源，裝修運(yùn)營(yíng)主要通過(guò)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)向外出租。

“要么是像地產(chǎn)商這樣，自己持有地塊、進(jìn)行長(zhǎng)租公寓的開發(fā)運(yùn)營(yíng)；要么是像房地產(chǎn)中介，有房源和租客的信息、渠道優(yōu)勢(shì)，住房租賃市場(chǎng)在風(fēng)口上、未來(lái)收益可期，就主動(dòng)向上游產(chǎn)業(yè)鏈延伸?！比A南某房企資深從業(yè)人士告訴券商中國(guó)記者，不同參與主體，模式和側(cè)重不同，比如對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)租公寓一般自己持有地塊、物業(yè)，自行開發(fā)、成本可控，租金相對(duì)周邊溢價(jià)較高，但是也面臨前期投資成本大、回收周期長(zhǎng)，部分地塊位置較為偏遠(yuǎn)、出租率較低等挑戰(zhàn)。

在港上市地產(chǎn)股朗詩(shī)綠色集團(tuán)在2017年曾大力發(fā)展“朗詩(shī)寓”的長(zhǎng)租公寓，成立青年公寓、白領(lǐng)公寓、精品公寓、服務(wù)式公寓品牌線，但其公告數(shù)據(jù)顯示，截至2017年12月末，“朗詩(shī)寓”營(yíng)運(yùn)房間數(shù)為2010間，長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)收入為828.2萬(wàn)元，虧損4417萬(wàn)元。

8月19日，SOHO中國(guó)董事長(zhǎng)潘石屹公開演講稱長(zhǎng)租公寓是虧本生意，因?yàn)樽鲩L(zhǎng)租公寓，資金是一大掣肘，而即使按5%~6%利率從銀行貸款建房再出租，租金翻番還是虧本，直言長(zhǎng)租公寓盈利難的痛點(diǎn)在于資金成本高。

“就單個(gè)項(xiàng)目或者單個(gè)公司而言，也有盈利的，具體項(xiàng)目具體分析，但多數(shù)經(jīng)營(yíng)壓力很大?！敝T葛找房數(shù)據(jù)研究中心首席分析師陳雷向券商中國(guó)記者分析，看好規(guī)?；蟮奈磥?lái)發(fā)展前景，有運(yùn)營(yíng)收益，也有資產(chǎn)升值收益；金融工具加持減輕運(yùn)營(yíng)壓力；房租未來(lái)仍有上漲空間，吸引各路資本。

金融+長(zhǎng)租公寓，千億資金搶灘

一方面是建長(zhǎng)租公寓缺錢、建公寓資金成本高；另一方面是規(guī)模化后收益可期，在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，金融+長(zhǎng)租公寓成了發(fā)展的必然，于是，千億資金搶灘入局了。

1、長(zhǎng)租公寓運(yùn)營(yíng)商直接融資“爆量” ，主要融資模式：股權(quán)+ABS

2018年，長(zhǎng)租公寓的運(yùn)營(yíng)商們（房產(chǎn)中介系和第三方系）迎來(lái)資本狂歡，直接融資呈爆發(fā)式增長(zhǎng)。

從券商中國(guó)記者統(tǒng)計(jì)的20家規(guī)模排名靠前的長(zhǎng)租公寓運(yùn)營(yíng)商數(shù)據(jù)來(lái)看，市場(chǎng)排名TOP10的分散式公寓從2012年至今融資25起，累計(jì)融資75億元，這之中，僅僅在2018年至今的融資額已經(jīng)達(dá)到了64億；TOP10的集中式公寓累計(jì)融資約60億元，也有近14億元發(fā)生在2018年。

具體來(lái)看，分散式公寓中，2014年融資事件5起、累計(jì)金額3.4億元；2015年融資案例4起、累計(jì)金額約4億元；2016年融資案例2起，累計(jì)金額1.07億元；2017年融資案例5起，累計(jì)金額4.2億元；而到了2018年至今，累計(jì)融資案例已有7起，累計(jì)金額63.96億元。

今年以來(lái)，長(zhǎng)租公寓運(yùn)營(yíng)商的融資次數(shù)增加、單筆融資金額增加明顯；而且，在激烈競(jìng)爭(zhēng)中，自如、優(yōu)客逸家、蛋殼公寓、蘑菇租房四大平臺(tái)分別融資40億元、10億元、12億元（1.7億美元）、2億元（0.3億美元），平臺(tái)頭部效應(yīng)漸漸顯現(xiàn)，對(duì)資本和資源集聚吸引。

類似的情況也發(fā)生在集中式公寓的融資里面，2014年融資案例2起、總金額1.1億元；2015年融資案例6起，總金額16.9億元；2016年只有3起，累計(jì)金額21.9億元；到了2017年有了6起，公開累計(jì)金額是6.15億元；而2018年至今雖然只有2起，但是累計(jì)公開金額達(dá)到了近14億元。

長(zhǎng)租公寓第三方運(yùn)營(yíng)商和中介機(jī)構(gòu)只有少數(shù)自持物業(yè)，相較于長(zhǎng)租市場(chǎng)上的房地產(chǎn)開發(fā)商，屬于輕資產(chǎn)模式，不過(guò)由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，要實(shí)現(xiàn)規(guī)模化擴(kuò)張，建設(shè)成本仍然不小。

蜂鳥屋創(chuàng)始合伙人段純海以上海地區(qū)擁有500間房的集中式公寓為例，假設(shè)單間面積30㎡，按每平米2元計(jì)算，押三付三，一間房的拿房成本是1.08萬(wàn)，約占總成本的18%；裝修成本約3.9萬(wàn)，約占總成本65%；其他消耗費(fèi)用約3000元，占比5%；每間房投入需5萬(wàn)元，500間房成本為2500萬(wàn)元。此外，還有后期運(yùn)營(yíng)、推廣依然需要花錢，資金是壓在公寓經(jīng)營(yíng)方身上的一座大山。

而且，由于如果沒有物業(yè)的不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)權(quán)，長(zhǎng)租公寓運(yùn)營(yíng)商一般無(wú)法進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)抵押類融資，股權(quán)融資+金融創(chuàng)新工具成了重要選擇。

運(yùn)營(yíng)商的ABS融資在去年以來(lái)集中出現(xiàn)，記者用wind統(tǒng)計(jì)顯示，截至目前已有9起，累計(jì)發(fā)行額度約35億元。

2017年1月，注冊(cè)地在南京的魔方公寓就首發(fā)了“魔方公寓信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，上海證券交易所掛牌；募集資金總額為3.5億元、優(yōu)先級(jí)占比9成、優(yōu)先級(jí)發(fā)行利率在4.8%至5.4%之間；半年后，有鏈家、京東等巨頭加持的長(zhǎng)租公寓品牌自如同樣開啟了ABS項(xiàng)目進(jìn)行公募融資，2017年8月，該項(xiàng)“中信證券—自如1號(hào)房租分期信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，發(fā)行規(guī)模為5億元，緊接著在今年2月份，再發(fā)一款A(yù)BS產(chǎn)品自如2號(hào)累計(jì)三期產(chǎn)品，募資約9億元；此外，還有一款基于京東租房白條小額貸款的ABS募資9.57元。

部分持有物業(yè)產(chǎn)權(quán)的房產(chǎn)中介系的運(yùn)營(yíng)商，則選擇的是高和晨曦-中信證券-領(lǐng)昱1號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃、新派公寓權(quán)益型房托資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，則選擇了不動(dòng)產(chǎn)投資信托REITs產(chǎn)品。

2、房地產(chǎn)開發(fā)商：多元渠道融資進(jìn)場(chǎng)，主要融資模式：債權(quán)+股權(quán)+ABS

相比長(zhǎng)租公寓運(yùn)營(yíng)商，房地產(chǎn)開發(fā)商實(shí)力雄厚，融資渠道多，進(jìn)場(chǎng)資金也更大。

在傳統(tǒng)的銀行、信托和發(fā)債融資渠道之外，成本相對(duì)有優(yōu)勢(shì)的ABS成為房地產(chǎn)行業(yè)新的融資渠道，也備受市場(chǎng)關(guān)注。

今年7月，中國(guó)恒大在上交所提交的又一個(gè)百億級(jí)住房租賃REITs產(chǎn)品，成功獲批；而在此之前，還有碧桂園的百億級(jí)住房租賃REITs產(chǎn)品獲審批通過(guò)，此外還有招商蛇口、保利地產(chǎn)、旭輝、世茂房地產(chǎn)等多家房企的ABS項(xiàng)目獲批。截至目前，包括上述萬(wàn)科、碧桂園、融創(chuàng)、保利、龍湖、旭輝、世貿(mào)、華潤(rùn)置地等多個(gè)標(biāo)桿房企均已涉足長(zhǎng)租公寓業(yè)務(wù)。

天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，截至今年上半年，銀行間、交易所、報(bào)價(jià)系統(tǒng)共發(fā)行地產(chǎn)類ABS產(chǎn)品4157.09億元，存續(xù)余額3600億元。其中，房地產(chǎn)企業(yè)ABS融資約3200億元，占比77%；而僅今年上半年，新增的地產(chǎn)類ABS融資額已超過(guò)900億元。

除了相對(duì)寬松的ABS產(chǎn)品，還有不少房企發(fā)布了公司債券。萬(wàn)科在今年8月完成15億住房租賃專項(xiàng)公司債券，票面利率 4.05%，創(chuàng)2017年以來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)公司債發(fā)行利率新低，今年6月其公告稱，總額不超過(guò)80億元的住房租賃專項(xiàng)公司債券獲批。首創(chuàng)置業(yè)擬非公開發(fā)行2018年住房租賃專項(xiàng)可續(xù)公司債券；綠城中國(guó)40億元住房租賃債于近期獲批；泰禾集團(tuán)擬非公開發(fā)行30億元住房租賃專項(xiàng)公司債券。除此之外，龍湖、綠城的住房租賃專項(xiàng)公司債都相繼獲批。

除此之外，在政策市紅利加持下，業(yè)內(nèi)標(biāo)桿房企與大型商業(yè)銀行直接開戰(zhàn)了專項(xiàng)合作。公開資料顯示：

中信銀行與碧桂園集團(tuán)簽約長(zhǎng)租住宅保障性基金戰(zhàn)略合作，中信銀行將在未來(lái)三年為碧桂園在長(zhǎng)租住宅領(lǐng)域提供300億元的保障性基金以及綜合金融服務(wù)。

建設(shè)銀行深圳分行與包括萬(wàn)科、華潤(rùn)、碧桂園等在內(nèi)的11家房地產(chǎn)企業(yè)簽署房屋租賃戰(zhàn)略合作協(xié)議，宣布正式開發(fā)深圳市長(zhǎng)租房市場(chǎng)。

工商銀行廣東省分行簽訂戰(zhàn)略協(xié)議，將為廣州市住房租賃市場(chǎng)參與主體提供5000億元授信資金支持。

交通銀行廣東省分行簽署住房租賃戰(zhàn)略合作協(xié)議，給予了包括萬(wàn)科、保利和佛山市建鑫住房租賃有限公司在內(nèi)的簽約主體合計(jì)超過(guò)1500億元意向性授信額度。

入局資本目的各不同，長(zhǎng)租公寓盈利的四大模式

租賃行業(yè)處于政策風(fēng)口，不同資本介入的目的略有不同。陳雷向券商中國(guó)記者分析，三大玩家各有側(cè)重：

現(xiàn)在市場(chǎng)逐漸由增量市場(chǎng)轉(zhuǎn)向存量市場(chǎng)，戰(zhàn)略上，房企更多的是為了盤活尾盤，同時(shí)進(jìn)行轉(zhuǎn)型，而中介和第三方獨(dú)立運(yùn)營(yíng)商則是為了轉(zhuǎn)型升級(jí)和產(chǎn)品模式的擴(kuò)張。

在房源來(lái)源方面，房企更多是用自己的尾盤、租賃用房，少部分是購(gòu)、租來(lái)的房源；而第三方運(yùn)營(yíng)一部分是自購(gòu)物業(yè)，一部分是租賃物業(yè)經(jīng)過(guò)改裝升級(jí)后出租；中介則更多的是分散式租賃房源，經(jīng)過(guò)改造升級(jí)后轉(zhuǎn)租。

數(shù)位房產(chǎn)從業(yè)人士均向券商中國(guó)記者提到，不同資本參與長(zhǎng)租公寓并不單純?yōu)榱双@取租金收益；盈利模式各有不同。西南證券歸納了幾類不同的盈利模式：

1）自持長(zhǎng)租公寓的盈利模式  

自持長(zhǎng)租公寓采用的是“地產(chǎn)資本溢價(jià)+租金收入”的盈利模式。地產(chǎn)開發(fā)商選擇自持，則所在地段處于城市核心區(qū)域或具有成為城市核心地段的潛力，租金的回報(bào)率較高且比較穩(wěn)定，而且依托城市未來(lái)發(fā)展?jié)摿?，能收獲較高的土地增值溢價(jià)。此類地段一般采用集中式開發(fā)、品牌化運(yùn)營(yíng)、打造高端社區(qū)等特點(diǎn)，從而獲得較高的租金溢價(jià)，提高項(xiàng)目的回報(bào)率。

2） 租入獲取集中式房源運(yùn)營(yíng)長(zhǎng)租公寓的盈利模式  

此種模式主要的盈利來(lái)源是租金差，但在租金溢價(jià)有限且前期物業(yè)集中改造對(duì)資金投入要求較大矛盾下，有效前期投入成本是制勝的關(guān)鍵。前期投入成本主要體現(xiàn)在兩方面，一方面是前期融資成本的高低，具有較強(qiáng)的信用等級(jí)、融資成本較低的上市企業(yè)具有優(yōu)勢(shì)；另一方面，前期投入的成本控制考驗(yàn)項(xiàng)目開發(fā)、流程控制的能力，則具有豐富項(xiàng)目開發(fā)經(jīng)驗(yàn)的地產(chǎn)房地產(chǎn)開發(fā)商具有優(yōu)勢(shì)。綜上，此模式適合上市房地產(chǎn)商開發(fā)商。

3） 租入獲取分散式房源運(yùn)營(yíng)的盈利模式  

此種模式主要的盈利來(lái)源是租金差，采用房源分散承包-改造-出租的模式。在分散裝修壓縮成本有難度和租金相對(duì)同地段其他房源溢價(jià)有限的矛盾下，房屋的運(yùn)營(yíng)能力是制勝的關(guān)鍵，即降低對(duì)分散房源的人力管理成本和降低房屋空置率的供需匹配能力是提高收入的關(guān)鍵。在此模式下，房地產(chǎn)中介嫁接中介業(yè)務(wù)的人海戰(zhàn)術(shù)和租賃市場(chǎng)的信息優(yōu)勢(shì)，有利于解決此模式的痛點(diǎn)。

4） 受業(yè)主委托運(yùn)營(yíng)管理的盈利模式  

在此模式下，盈利來(lái)源是運(yùn)營(yíng)服務(wù)費(fèi)，在此情況下，建立運(yùn)營(yíng)信息系統(tǒng)從而降低房屋的人房比是一種有效的策略，即通過(guò)智能化的方式降低管理人員的雇傭成本。另外，為管理的社區(qū)提供除定期清潔外的增值服務(wù)，也是獲取額外收入的重要途徑。比如為社區(qū)提供餐飲、搬家、社交、租金融資等多元化服務(wù)。

監(jiān)管及行業(yè)頻出舉措，遏制惡性“炒租”

今年以來(lái)尤其是7月份，部分一線城市熱門區(qū)域房租上漲過(guò)快，備受關(guān)注，而資本是否推高“炒租”行為也引發(fā)廣泛爭(zhēng)議。

可以看到的是，近三年來(lái)，隨著“租購(gòu)并舉”住房制度的推進(jìn)，相關(guān)金融產(chǎn)品和服務(wù)逐漸從購(gòu)房領(lǐng)域向租房領(lǐng)域鋪開。2017年被稱為中國(guó)住房租賃市場(chǎng)發(fā)展元年，2017年以來(lái)多項(xiàng)政策鼓勵(lì)住房租賃市場(chǎng)發(fā)展政策先后出臺(tái)，但正如當(dāng)年10月、“租賃并舉”被寫入十九大報(bào)告，是堅(jiān)持房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位，明確加快建立多主體供給、多渠道保障、租購(gòu)并舉的住房制度，是讓全體人民住有所居。

房租漲速過(guò)快引發(fā)關(guān)注，遏制惡性“炒租”成為監(jiān)管和行業(yè)共識(shí)。 北京住建委明確要求：住房租賃企業(yè)不得利用資金惡性競(jìng)爭(zhēng)搶占房源；不得以高于市場(chǎng)水平的租金或哄抬租金搶占房源；不得通過(guò)提高租金誘導(dǎo)房東提前解除租賃合同等方式搶占房源。8月20日上午，北京市房地產(chǎn)中介協(xié)會(huì)召開座談會(huì)，自如、相寓、蛋殼公寓等10家主要住房租賃企業(yè)負(fù)責(zé)人參加，共同承諾落實(shí)“三不得”要求，并承諾不漲租金且拿出手中共計(jì)超過(guò)12萬(wàn)套的全部存量房源投向市場(chǎng)。

不過(guò)需注意的是，今年5月份以來(lái)，多家房企所發(fā)行的住房租賃專項(xiàng)公司債處于“中止”狀態(tài)，釋放趨嚴(yán)信號(hào)。5月28日，碧桂園擬發(fā)行的200億元公司債再度中止，該債券所募集的資金計(jì)劃150億元投向長(zhǎng)租項(xiàng)目。5月29日，富力地產(chǎn)非公開發(fā)行的60億住房租賃專項(xiàng)公司債券也遭遇中止。7月6日，“百度租房分期-華泰資管2017年一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”終止審查，計(jì)劃發(fā)行金額為3.46億元。

多位長(zhǎng)租公寓業(yè)內(nèi)人士也意識(shí)到，部分長(zhǎng)租公寓尤其是分散式公寓項(xiàng)目野蠻生長(zhǎng)，金融杠桿率過(guò)高帶來(lái)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)隱患。美麗屋CEO韓光認(rèn)為，部分分散式公寓名下不自持物業(yè)，但拿到的房子就是分期產(chǎn)品，于是支付房主一個(gè)季度房租就能拿到租戶一年的房租，甚至用租戶合同再去舉債，瘋狂滾現(xiàn)金流，幾乎是靠金融杠桿撬動(dòng)運(yùn)作，一旦出事將波及整個(gè)行業(yè)。

今年3月5日，據(jù)稱在上海擁有4000間長(zhǎng)租公寓的運(yùn)營(yíng)商“愛生活愛公寓”就出現(xiàn)通過(guò)租金貸、裝修貸等方式疾馳擴(kuò)張，短期規(guī)模暴漲、但由于公寓建設(shè)成本高昂、短期難以回收盈利，而出現(xiàn)資金鏈斷裂，通過(guò)股權(quán)出讓方式尋求融資、最后被收購(gòu)的局面，對(duì)不計(jì)成本加杠桿瘋狂規(guī)模擴(kuò)張的行為敲了警鐘。